金融月评:货币政策逐渐体现出了灵活性

火箭彩票-火箭彩票官网-火箭彩票app-火箭彩票下载发布时间:2020-02-02 22:14:47

  多增1387亿元,环比则多增8130亿元,超出了市场预期。而就在11月19日,针对“局部性社会体系为实体经济提供融资的关键作用,促进经济金融良性循环。”显然,11月份金融数据表明央行的座谈会已有收效,不过从历年各月11月份金融数据只能说是略超预期,而循往年惯例,若12月份的融资规模不仅没有回落,反而继续上升,那么金融数据的超预期将被再次确认,并进一步强化。

  除了融资的规模之外,影响社会信用收缩的因素还有融资结构,因为在现有利率体系及传导环境下,实体的真实融资成本与融资结构直接相关,加之利率并轨改革的加速推进,让这种相关性进一步提高,即贷款融资比重越高,贷款市场报价利率(LPR)对贷款利率的引导作用就越强。截至11月末,贷款占社会融资的比重已连续4个月回升,由8月末的71%升至73%。

  然而,就目前金融数据反映出的融资环境的情况,融资成本的下降更为关键,但难度也更大。

  因为金融部门在“提高政治站位”的要求下,融资规模的持续扩张是有条件得以实现的。例如,商业可以通过发行永续债来补充资本金,以支持新增融资的资本占用,同时还可以通过提高风险偏好、优化审批流程等手段,来降低融资门槛,加快融资投放速度。

  但在降低融资成本方面,情况则更为复杂。尤其是当前经济下行压力有增无减,商业银行增加融资规模的时候,为了确保其自身的商业利益(净息差)最大化,势必会对融资的信用风险溢价提出更高要求,所以逆周期调控很难要求商业银行既增加融资,又降低利率。由此,出于解决实体经济融资贵,就更需要央行通过政策利率的调整,来降低银行的负债成本,进而引导商业银行降低融资的利率水平。

  目前,全球的货币政策取向是宽松的,今年已有近60%的央行采取了降息措施,人民银行也下调了MLF和7天回购的政策利率,但从利率环境而言,全球可分为三个层面:负利率区域(例如欧洲和日本)、低利率区域(例如美国)和利率仍处正常化区域(例如中国)。在全球内生增长动力仍不明朗的环境下,过快将现有的正常化利率政策空间使用完未必的是适宜的政策选择,同时我们确实看到,央行行长易纲已经多次强调“未来几年,还能够继续保持正常货币政策的主要经济体,将成为全球经济的亮点和市场所羡慕的地方”,并且明确表示“应尽量长时间保持正常的货币政策”。

  就中美利差的表现而言,在长期利率方面,中美始终保持着一定利差水平;短期利率方面,自7月份美联储降息以来,中美利差也开始了持续扩大。

  另外,中国国债收益率曲线仍然维持着陡峭化的形态,使得政策传导还有空间。目前中国10年期国债与3个月期国债的期限利差仍在70BP以上(1BP=万分之一);反观美国,其国债收益率曲线曾一度深度倒挂,并由此引发市场对其经济陷入衰退的担忧,之后伴随美联储的三次降息和启动购买短期国库券的扩表操作,收益率曲线个月美债的期限利差仅为30BP左右,凸显出一旦脱离正常的货币政策状态,货币当局要想将其政策意图传导出来,仅靠“政策利率——市场利率”的利率体系很难实现,需要实施更复杂的政策工具组合,但由此政策效率必定大打折扣。

  当然保持正常货币政策,并不意味着政策实施策略是一成不变的。例如观察中美间的短期和长期利差变化情况,本次危机以来,中美在短端的利差始终高于长端的利差,而2018年以来,两个利差的位置发生了调整,长端利差反超了短端利差。此变化恰恰反映出央行在政策实施策略方面的灵活性。

  2018年之前,中美短端利差持续处于较高水平,实际就是对中美货币政策差的体现,即期间美国实施零利率下限和多轮量化宽松等非常规宽松政策,人民银行虽然也实施宽松货币政策,但一直将政策维持在正常的空间范围内。而长端利差更多体现市场对中美经济增长前景的预期差,其中既包含了美国经济的复苏,也包含了中国经济的增速换挡等信息。

  2018年以来,美联储开始加速货币政策回归常态的操作——当年加息四次、缩表规模超过3700亿美元,中国宏观调控的侧重点则由降杠杆转为稳杠杆,保持流动性充裕成为稳健货币政策的必备条件,相应中美货币政策差持续收窄,中美短端利差大幅收窄。而长端利差则包含了美国经济降速和中国经济筑底的新变化,今年利差较2018年明显扩大。

  2018年前后,从中美长短端利差的变化,我们确实能够观察到在维持正常政策空间的同时,人民银行在施策方面展现出更大灵活性,相信这种变化在后期还将延续。

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